自2026年中以來，長期公債殖利率的回升反映了週期性與結構性力量的綜合作用。週期性驅動因素包括對聯準會政策路徑預期的轉變以及通膨風險；結構性力量則源於，在政府、AI超大規模業者及其他企業對資本的競爭日益激烈之際，存續期供給的增加。期限溢價 – 即投資人持有長天期債券所要求的額外補償 – 已從聯準會降息前的接近零，攀升至2026年的約0.8個百分點，這反映了對赤字擴大，以及公債發行潮與企業為融資AI基礎設施而進行的借款相互競爭的擔憂。
與AI相關的融資需求雖屬可觀，但並非壓倒性。華爾街預估2026年與AI相關的投資級債券發行量約為3000億美元，這可能在一年內增加多達3600億美元的十年期等值債券供應增加 – 約占美國公債發行所帶來存續期供給的八分之一。此增量存續期風險，有助於解釋為何30年期公債殖利率長期維持在5%以上，以及為何即使在通膨預期仍相對受控的情況下，長端殖利率依然居高不下。
為何衝擊可能有限
殖利率上升會提高債務償付成本，但若能伴隨更強的生產力與獲利能力，則不一定會自動轉化為對經濟成長或股市的嚴重拖累。AI的建設已在提振利潤率與獲利預測，即使長期公債殖利率上升亦然——這種模式與當前推升資本需求、但長期可提升生產力並緩解通膨的投資熱潮一致。在這個意義上，獲利預測的快速攀升與長期公債殖利率的走高並非矛盾信號；兩者均與重塑市場的結構性變化相符。
財政動態也反對借貸無限期飆升。隨著債務償付成本攀升，政治與市場制約可能會抑制進一步的發債，從而減輕曾助長期限溢價的供給壓力。與此同時，部分分析師認為，今年迄今與AI相關的債券發行激增作為殖利率驅動因素被過度誇大，政策預期的轉變及聯準會預期的利率路徑在其中的作用更大。這顯示，一旦政策預期穩定下來，債市的反應可能比擔心的更為溫和。
聯準會如何抑制長端殖利率
若聯準會在整個2027年維持政策利率不變，由此帶來的通膨與成長預期穩定，可能使公債殖利率回落至接近4.5%的更正常水準。殖利率曲線的「扭曲」，即短端殖利率下降而長端殖利率上升 – 已反映出市場認為聯準會可能不會再次升息，即使較長天期殖利率因期限溢價擔憂而維持高檔。若長端殖利率持續造成干擾，聯準會可透過「扭轉操作」（賣出短期證券並買入長期證券）明確予以打壓，或在更極端的情況下，重啟直接量化寬鬆以壓縮期限溢價。
這將減輕債券市場對估值的拖累，並幫助股市重新聚焦於獲利以及AI所帶來的生產力提升。在此情境下，最初的殖利率飆升，將被證明是對新一輪資本密集型投資週期的過渡性調整，而非風險資產的持續性逆風。
陳俊文（Norman）是一位獨立投資策略師，擁有超過30年專業投資經驗，曾在家族辦公室、銀行、精品基金公司、財富管理公司工作。在其職業生涯中，管理過多種資產，包括全球股票投資組合、多元資產投資組合、基金中的基金和可轉換債券基金。Norman對全球金融市場及多種投資資產具深入了解，包括全球股票、債券（高等級、高收益、混合、可轉換）、衍生性商品（選擇權、認股權證、掉期等）以及各類多頭和多頭產品對沖基金。他經常接受媒體採訪，並曾擔任多家大專院校專業金融課程的客座講師。
